מה עומד מאחורי הערכת שווי לחברת אינטרנט?

ביצוע הערכת שווי לאחר הכנת תוכנית עסקית מפורטת לחברה הינה משימה מורכבת אשר מתבצעת בד"כ על מנת להוות בסיס להחלטות עסקיות שונות כגון ביצוע רכישה או מיזוג של חברות, חלוקת המניות בין השותפים בחברה, עיסקת הכנסת משקיע ועוד…
הערכת שווי מקצועית אמורה להעריך בצורה אובייקטיבית את "שווי השוק ההוגן" של חברה או פעילות עסקית מסויימת בעיני מוכר מרצון וקונה מרצון, או בעיני צד מסוים בעסקה וזאת תוך התייחסות לפרמטרים שונים כמו תועלות אסטרטגיות נלוות וכו'.
הערכת שווי מקצועית הינה תהליך מורכב, אך ניתנת לביצוע תחת 2 הנחות בסיסיות:
1) הגוף אשר מבצע את הערכת  השווי איננו "מוטה", ואינו מכין את הערכת השווי בשיטת ה"חתירה
    למטרה".
2) הערכת השווי בוצעה תוך הבנת העסק, הסביבה העסקית בה הוא פועל והתוכנית העסקית אשר
    נכתבה.

כאשר מדובר על חברות טכנולוגיה ו/או חברות אינטרנט לפתע מתגלה כי המתודולגיות המקובלות להערכת שווי (שיטת DCF / שיטת השווי הנכסי / שיטת המכפיל) הינן שנויות במחלוקת ולא תמיד מתיישבות עם הערכות שווי אשר ניתנות לחברות טכנולוגיה ואינטרנט.
חברות טכנולוגיה צעירות לרוב מאופיינות בהכנסות מעטות מחד ובהוצאות גבוהות על מחקר ופיתוח מאידך. על פניו נראה כי חברות אלו מאופיינות במציאות פיננסית עגומה ומצויות בקושי תזרימי משמעותי, אשר אמור לשקף לפי שיטת ה – DCFלמשל שווי נמוך. ולמרות זאת – מוכיחה המציאות כי חברות טכנולוגיה ואינטרנט צעירות זוכות להערכות שווי גבוהות (לעיתים גבוהות מדי) עוד לפני שהצליחו בכלל לייצר הכנסות ובטח שלא תזרים מזומנים. כלומר: המתודולוגיות המקובלות להערכת שווי לא תמיד עדכניות, ולעיתים אינן  לוקחות בחשבון את הייחודיות של החברה, הערך המוסף (Added Value) של המוצר הטכנולוגי שלה, המגמות הטכנולוגיות בענף, ושוק היעד הפוטנציאלי.
הרשת החברתית Pinterest למשל, אשר צוברת תאוצה ופופולריות ברחבי העולם "זכתה" לאחרונה לאחר 3 שנות פעילות נטולות הכנסה, בהערכת שווי של כ-1.5 מיליארד דולר!
פייסבוק העריכה את שוויה של Instagram בכמיליארד דולר למרות שלא ייצרה הכנסות.

קו מנחה מאוד ברור אשר ניתן להבחין בו בהערכות השווי הוא שככל שחברה השקיעה יותר בתהליכי R&D (מחקר ופיתוח) ו/או רשמה פטנטים הקשורים במוצר הטכנולוגי שלה כך הערכת השווי שלה תהיה גבוהה משמעותית, לעומת חברות דומות אשר המודל שלהם אינו מוגן וחשוף להעתקה.
למרות הערפל השורר לגבי הערכות השווי של חברות הטכנולוגיה והאינטרנט, ננסה לעשות סדר ולהציג מספר גישות אופציונליות לביצוע הערכת שווי לחברות אלו:

v      שיטת "הערכת שווי יחסית" (Relative Valuation) – יכולה להיות מיושמת על מנת להעריך את השווי של חברת טכנולוגיה / אינטרנט ע"י בחינת שווי עסקאות הרכישה של חברות דומות בתחום כבסיס להערכת השווי של החברה. הקושי המרכזי בשיטה זו הוא במציאת חברות אשר ההשוואה ביניהן תהיה רלוונטית ומעשית, ובמתן ביטוי הגיוני לשונות הקיימת בין החברות.

v      "גישת ההכנסות" (Income Approach) – ע"פ שיטה זו להערכת שווי, ערכה של חברה נקבע על סמך ההכנסות שהיא מייצרת. הבעיה העיקרית היא שבמיוחד במקרים של חברות אינטרנט לרוב קשה לקבוע את ההכנסות העתידיות הצפויות מפעילות החברה- עובדה אשר מקשה על יישום שיטה זו.

v      "גישת ההוצאות" (Cost Approach) –  ע"פ שיטה זו, ערכה של חברת הטכנולוגיה / האינטרנט יקבע לפי הסכומים אשר הושקעו בפיתוח הטכנולוגיה או האתר, בסכומים אשר הוקצו לתהליכי המחקר והפיתוח, ואף בהוצאות השיווק והפרסום עד לרגע ההערכה. לאחר חיבור כל ההשקעות וההוצאות, יש לתת להם ביטוי בערך נוכחי, כלומר: בדיקת העלות להקמת חברה זהה כיום, כולל התחשבות בסכומי העבר שהוצאו בגין הסעיפים השונים שתוארו.

v      שיטה אלטרנטיבית ה"חושבת מחוץ לקופסא" וייחודית להערכת שווי של אתרי אינטרנט היא מתן ערך כספי לתנועת הגולשים באתר (Traffic Valuation Method). על מנת ליישם שיטה זו יש לבדוק מהן מילות החיפוש המרכזיות ב"גוגל" אשר מביאות תנועה לאתר. בשלב שני יש לבדוק את עלות קידום הפרסום ב"Google AdWords" פר קליק (CPC-Cost Per Click) עבור מילות החיפוש הללו. בשלב שלישי יש להכפיל את מס' הגולשים שהגיעו כתוצאה מחיפוש המילים, בעלות לקליק. באופן דומה ניתן לשלב בחישוב גם מקורות פרסום אינטרנטיים אחרים ולהפוך את החישוב למפורט יותר. בד"כ נהוג להכפיל את הערך שנתקבל במקדם נמוך מ-1 כדי לקבל הערכת שווי ריאליסטית מאחר וברוב מקרים התשלום עבור הקליק אינו התשלום המקסימלי.

הקושי הגדול בהערכת שווין של חברות טכנולוגיה ואינטרנט נעוץ בעובדה שברוב המקרים הנתונים ההיסטוריים של החברה הם מועטים יחסית ומתארים שלב מאוד מסויים באבולוציה של החברה, ורמת חוסר הוודאות לגבי הצמיחה העתידית היא גבוהה (בהשוואה לענפים אחרים). לעיתים זה מתבטא במשקיעים אשר חוששים להשקיע בחברות אלו, או במשקיעים אשר סופגים הפסדים כבדים בגלל אופטימיות לא זהירה. 

לסיכום, אין מחלוקת שביצוע הערכת שווי לחברה טכנולוגית הינה משימה קשה ומורכבת ויש לגשת אליה באופן שונה מהערכת שווי לעסק בעל מאפיינים של "כלכלה ישנה". למרות זאת, העקרונות הבסיסיים תמיד יישמרו: ככל שלחברה תזרים מזומנים גבוה יותר, שיעור צמיחה גבוה ורמת חוסר ודאות נמוכה לגבי העתיד, כך הערכת השווי שלה תהיה גבוהה יותר.

בסופו של דבר אנו תמיד אומרים שהכול נמצא בתזרים שבתוכנית העסקית שלכם: מוניטין, פטנטים, מחקר ופיתוח או במילים אחרות – show us the money….